貨幣崛起：第五章 安居樂業
摘要：
我們今天稱為大富翁(Monopoly，原意為獨佔)的遊戲，原本的用意是要接露社會的不公平，占社會少數的地主靠著向佃戶收租牟利。不過一開始他的設計過於複雜且教育意味過濃，對大眾吸引力較缺乏，早期的採用者包括沃頓商學院(Wharton School)的倪林(Scott Nearing)和哥倫比亞大學的塔格威爾(Guy Tugwell)，不過是遊戲改良成教具使用。第一位看出其中的商業潛力的，是一位叫達洛(Charles Darrow)的失業管線工程師；朋友介紹他以大西洋城(Atlantic City)街道為藍本的遊戲棋盤、重新設計成每個地產方格都有亮麗的色帶相交、以及手雕的小房子和小旅館上玩家可以在購得的方格上建造。達洛不僅手工巧、也頗具銷售員的「韌性」，說動費城的百貨公司和零售商買進他的遊戲，1934年聖誕節熱賣；沒多久他一個人已忙不過來，1935年，棋盤遊戲業者出面收買。「玩家進行不動產、鐵路、公共設施交易，是要努力取得物件的獨佔權，以便向其他玩家收取租金。玩家在以假幣進行交易時碰到種種熟悉的問題，諸如抵押貸款、繳稅、募集救濟基金、選擇權、出租、利錢、未開發的不動產、旅館、百貨公司、電力公司時，情緒會更高昂。」的確，現實生活也許艱苦，但在玩大富翁時我們可以想像自己買下整條街。但這遊戲告訴我們的與原創者的初衷完全相反，也就是擁有自己的地產是聰明的；擁有的越多賺的錢也越多。「安居樂業」這句話，一語道盡為什麼全世界的人都渴望擁有自己的家；但在金融界還有個更為精確的意涵：借錢給擁有房地產的人再安全不過了，因為萬一他不還債，你可以沒收他的房子，跑得了人可跑不了房子。
不過，房地產真的穩如泰山？或者，不動產遊戲不過像紙牌推砌的房子，很不保險？
若回顧歷史，多數時間自有住宅泰半屬於貴族階級獨享的特權，地產連同尊貴的頭銜和政治特權代代相襲，其餘的人不過是付租金給地主的佃戶而已，就連選舉權起初也是產權的效用之一。就某個觀點來說，英國至今（本書出版年為2010）沒有多大改面。例如6000萬英畝的土地中，大約4000萬英畝屬於189000個家族；西敏公爵仍然是聯合王國的第三大富豪，資產總值估計為70億英鎊。不同之處在於，貴族不再獨霸政壇。貴族政治勢力式微雖可用很多方面來解讀，但最重要的層面還是金融。不管你擁有多少地產，那不過是對借你錢的人的一道保障而已。正因如此，眾多19世紀的投資者都把土地質押貸款視為無風險的投資；相形之下，借款者唯一能保障自己產權不致落到這類債權人手中的就是土地租金收入。不幸的是，維多利亞時期大地主的地租突然不見了。自1840年代已降，全球穀物產量增加，運輸成本急降和關稅壁壘降低等因素，及1846年廢除《穀物法》(Corn Laws)削弱了地主的經濟地位－－當穀物價格從1847年最高峰時每蒲式耳(bushel)3美元一路下滑到1894年只剩55美分，農地的收入自然每下愈況。到了19世紀末，一年交十英鎊租金的人和靠地產賺十英鎊的人，同樣具有投票資格。1918年經濟條件的資格限制取消；1928年所有成年人、不分男女皆有投票權。不過選舉權的普及並不意味財產權所有的普及。第一個真正產權所有的民主國家，出現在大西洋對岸一次前所未見、最深刻的金融危機之後。
少數在1920年代借錢買房子的人，在大蕭條來襲時發現自己身陷困境，特別是當維持家計者也在數百萬失去工作和收入者的行列之中。1932-1933年間，取消抵押品贖回權的超過50萬件；到了1933中期，每天有超過1000件抵押遭取消贖回權，房價重挫兩成以上。雖說大蕭條衝擊首當其衝的是鄉村地區（地價掉到不及1920高峰的一半），但都市地區的情況也好不了多少。舉例來說，芝加哥汽車產業僱用的工人數目只有1929年的一半，工資也打對折。今天的人或許很難想像大蕭條的衝擊，遍地失業人口、漫無目的地找尋根本不存在的工作。直到1932年，因大蕭條而落魄潦倒的人終於忍無可忍，5000名被福特汽車公司解雇的工人遊行在底特律市中心要求賑濟，甚至與武警衝突造成5名工人死亡。為了彌合被大蕭條撕裂的社會，很多國家流於極端走向集權，美國則是以新政(New Deal)解決。除了其他諸多構想，最容易被忽略的事在住宅方面端出最成功與持久的新政策，小羅斯福政府大幅提升美國人擁有住宅的機會，開創產權所有民主制的先河。1980年代之前，政府獎勵借錢購屋的措施對一般家庭而言是大大的好事。的確，1960年代末期和1970年代通膨率上揚高於利率的走勢，拉低債務和利息的實際價值。有一陣子，放款者等於是付錢請人來借錢。但其中有個弱點：對產權所有民主制自信滿滿的政府，回過頭來追求物價穩定，亦即必須調高利率時，此舉無意造成的後果是房地產市場史上最為亮眼的榮景泡沫，以及破滅。
從德州達拉斯驅車沿30號州際公路而行，隨處可見半成屋和公寓大樓，那些建築的存在正是美國史上最大金融醜聞的遺跡，嘲諷著「房地產是安全投資」的觀念。儲蓄貸款機構(S&L)是美國產權所有民主制度的基礎，也是英國版的營造會社；由存款人共同擁有的S&L，同時受到政府法規架構的保護與限制。4萬美元以內的存款受到政府保障，保費只須總儲蓄額1%的1/12；另一方面，S&L能對總部辦公室所在地50哩內的購屋者放款。1970年代末期，這行業先是遭受兩位數通膨（1979年最高點達到13.3%）的打擊，接著又因新任聯準會主席沃爾克(Paul Volcker)以放慢貨幣成長腳步來打破工資/物價的螺旋上升，造成利率急速升高而再受重創。S&L在固定利率長期房貸上因通膨而虧損，存款方面又因貨幣市場基金利率較高而大失血。卡特和雷根政府的因應措施是秉持市場力量可以解決問題的信念，以稅賦減免和放寬管制來挽救這個產業。現在S&L可以隨意投資商用地產、股票、垃圾債券等任何標的，不再僅限於房貸市場。且可以決定存款利率（原本上限是5.5%），存款保障上限更從4萬調高到10萬美元。此外，倘若一般存款不足，S&L還可以利用經紀存款(brokered deposit)，也就是透過包裹與出售10萬美元定存款的中間人來籌錢。接下來所發生的狀況最足以說明「加州儲貸部」專員柯勞福(William Crawford)首倡的金融箴言：「搶銀行最好的辦法，就是自己開一家。」
在達拉斯的房地產開發團體中，「帝國儲貸」(Imperial Savings and Loan)所提供的，正是把德州的稀薄空氣－－或說是貧瘠土地，轉化成財富的大好機會。這齣超現實主義的戲碼，始於帝國儲貸的總裁布雷恩(Spencer H Blain)跟嘉藍市(Garland)市長托勒(James Toler)，以及本是高中中輟生的浪子、專以慷他人之慨為能事的房地產開發商福克納(Danny Faulkner)聯手。他們黑錢的來源是由帝國儲貸支付誘人的高利，透過經紀存款而得。福克納最喜歡用的招數就是「翻筋斗」，也就是花小錢買塊地皮，在灌水賣給向帝國儲貸借錢的投資人。譬如，有次福克納以300萬買了一塊地，幾天後便以4700萬美元賣出。到了1984年，達拉斯地區的開發已經失控。30號州際公路旁，建造中的產權獨立新公寓(condo)綿延數哩。建設如火如荼，受聯邦政府保障的存款實際上直接落入開發商的口袋，不過兩年光景，帝國儲貸的帳面資產就從1200萬成長為2億5700萬美元，1984年1月已達到3億900萬美元。儲貸與偷盜本來有天壤之別，福克納公司卻把兩者的距離縮小到毫髮之微。問題是，30號州際公路旁的公寓需求，根本感不上福克納、布雷恩之流供給的步調。不僅如此，儲貸公司利用（外部投資人的）短期存款，（向內部投資人）做長期放款，使得資產負債表失衡的現象益發變得不可收拾。當管理機關在1984年設法補救時，種種缺失已到了不容忽視的地步。3月14日，聯邦房貸銀行委員會主席葛雷(Edwin J. Gray)下令關閉帝國儲貸時，保障S&L存款的聯邦儲貸保險公司(FSLIC)虧損已達三億美元，到了1986年，FSLIC破產。1991年，歷經兩次審判，他們被判定透過帝國和其他儲貸公司以不實土地交易，詐騙1億6500萬美元，各被判處20年徒刑以及數百萬美元的賠償金。
德州到處可見儲貸崩盤的遺跡，事隔24年後，30號州際公路走廊仍然是德州另一片荒地。對美國納稅人而言，儲貸破產災難是極為昂貴的一課，讓他們學到了思慮不周的解除管制的風險。但就在S&L將倒閉的時候，這些機構仍然提供另一批美國人快速發大財的門道。對紐約投資銀行「所羅門兄弟」(Salomon Brothers)的債券交易員而言，新政房貸制度的瓦解不是危機，而是絕佳的機會。他們找到了操作1980年代初期利率的方法。退無可退的儲貸公司紛紛出售房貸抵押權以求自保時，所羅門首席房貸交易員藍尼利(Lewis Ranieri)應聲而出，不消說，他是已破盤低價買進。他的構想是房貸抵押轉投資，也就是把幾千筆房貸抵押權綁在一起，作為新證券的擔保品，當成傳統政府公債和公司債之外的頭資標的出售，簡言之就是把房貸轉換成證券。將房貸聚攏之後，可將其所繳利息依不同的到期日和信貸風險分割，這種新型的抵押擔保證券（稱質押抵押權債券[collateralized mortgage bligation],CMO）在1983年6月首度發行，開啟美國金融新紀元。
英語系國家的人們往往以為，想發財就得玩房地產市場，投資別的東西的人準是傻子。然而數據表明（以1987到2007做舉例），若把同樣的金額投入標準普爾500(S&P500)企業的股票，並將股利繼續投入普爾500的企業，是玩水泥磚塊的兩倍有餘。但若扣除股利和房租的因素，股票對房地產的優勢隨之消失（限制新住宅的供應也促使房租揚升）。然而在比較住宅與其他類型的資本資產時，還有三個考量點不得不注意：第一是折舊問題，股票不會壞、不必修簷補牆；第二是流動性問題，住宅變現比股票變現的成本高出許多；第三則是變動性－－二戰以降，房市的變動一向比股市變動低得多。但這也不表示房價永遠不會脫離上升的軌道：英國房價就在1989至1995年間掉了18%，加上通膨因素則是約1/3；在日本1990至2000年間，房產價格掉了超過60%。
經歷次貸危機後（說明請參考次級房貸動畫，這裡不贅述），證明房屋並不是得天獨厚的安全投資，房屋價格有起有落，而且還是流動性很差的資產，也就是說，一旦經濟問題發生時就很難脫手。房價一向很硬，因為賣方一旦開價就不願下殺，結果出現一大堆賣不掉的房地產；想搬走的人望著「出售」的牌子興嘆、動彈不得。這表示，擁有房屋往往會降低勞動力流動，從而減緩復甦的速度。讓租屋戶都變屋主的理念固然動人，但上述現象也正是所有產權民主制的缺點。
小得：
想到現在台北市的房價高漲，這章又給了一個泡沫的提示，不知道泡沫破裂時對我會產生什麼樣的衝擊；又該如何像歷史上那些將危機轉為機會的投資人一樣操作呢？現在的狀況或許就是上面提到的，出現一大堆賣不掉的房地產，如果不久的將來崩盤，房價可能會跌落許多，嚴重點可能會跟次貸風暴一樣，借錢買房的人們發現現在的價值遠低於他們要繳的錢，然後出現大量違約，銀行白借錢產生重大損失......。如果損失嚴重，不知道會不會紓困，紓困會導致赤字增加......，結果又要走上國家避債的老路：通膨。但這樣看來又有些過於理想，感覺泡沫就會導致貶值的推論又有點過於草率，姑且看下去。同時也想知道，上章末所提的避險，要如何在泡沫快來的時候迴避掉呢？每次遇到很多技術性的細節，總希望有個金融達人可以指點迷津阿。
而關於遊戲，房地產之於遊戲內容似乎也是尺度太小，若要玩家同時顧及總體經濟又要考慮如此龐大數量的房地產似乎有些太繁瑣了，所以一般的房地產可以忽略於其中。但是稍加變形，如同投資公司一樣，可以以另一種形式做操作：設立大型建設計畫由各個玩家投資；或者是玩家可以投資另外一國的產業，雖然乍看有所差異，但概念上相去不遠。
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